Les faits

Le 3 mai 2017, M. D a transmis deux ordres d’achat sur un certificat Leverage[1] qui ont partiellement été exécutés le jour même à 0,03 €. Or, cette même journée, il a constaté que les transactions avaient été annulées.

En réponse à sa réclamation, son intermédiaire financier lui a indiqué que les transactions avaient été annulées par l’entreprise de marché, Euronext.

M. D. conteste cette annulation et sollicite mon intervention afin que l’exécution de ses ordres soit considérée comme valable.

L’instruction

Rappelons tout d’abord qu’en application des règles de marché d’Euronext[2], disponibles sur son site internet, l’entreprise de marché a la faculté, dans certaines situations et selon certains critères, d’annuler des transactions déjà enregistrées.

Article 4403/3 Livre 1 – Règles de marché d’Euronext
L’Entreprise de Marché d’Euronext Compétente peut annuler de son propre chef des Transactions déjà enregistrées s’il lui apparaît qu’elles ont été effectuées :
(i) en infraction à ses règles, en particulier à celles relatives au fonctionnement d’un marché équitable, ordonné et efficace ; ou
(ii) dans des conditions incorrectes de négociation ; ou
(iii) à la suite d’une erreur matérielle manifeste.

La capacité de l’Entreprise de Marché d’Euronext Compétente à annuler des Transactions de sa propre initiative porte à la fois sur les négociations du Carnet d’ordres central et sur les négociations effectuées en dehors du Carnet. En outre, à la demande d’une des contreparties :
(i) l’Entreprise de Marché d’Euronext Compétente peut pour certains types de Titres annuler des Transactions effectuées à un cours aberrant ; ou
(ii) (ii) l’Entreprise de Marché d’Euronext Compétente peut annuler des Transactions avec l’accord de la contrepartie, sur la base des explications fournies par le membre concerné. (…)

J’ajoute que des dispositions spécifiques, prévues dans la notice EURONEXT N4-02[3], gouvernent l’annulation des transactions.

En l’espèce, après examen des pièces communiquées par M. D, en particulier du document transmis par Euronext à son intermédiaire financier, j’ai observé que ses ordres avaient été annulés au motif « Unrepresentative price », c’est-à-dire pour « cours aberrant ».

Sur ce point, au regard de l’historique de cotation, j’ai constaté que le cours d’exécution des ordres de M.D.
(0,03 €) était près de 100 fois inférieur au cours de la veille et aux cours des jours qui ont suivi (aux alentours de 3 euros). Dès lors, il ne m’a pas paru anormal que les ordres de M. D. aient pu être annulés pour le motif invoqué.

Afin de compléter mon analyse, à titre purement informatif, j’ai pris directement l’attache de l’entreprise de marché qui m’a fait part des éléments suivants.

Euronext m’a tout d’abord indiqué que les transactions, objets de la demande de M. D., ont été annulées le jour même à la demande de l’apporteur de liquidité[4] sur l’instrument financier concerné. Cette demande a été initiée à la suite d’une erreur de parité de la part du membre, indiquant que le prix juste aurait dû être de 3€ et non de 0.03€.

J’ai également interrogé l’entreprise de marché afin de connaitre les raisons pour lesquelles les seuils de réservation[5], permettant de stopper la négociation en cas de fluctuations de cours excessives, n’avaient pas été déclenchés dans ce cas précis. En réponse à ma demande, Euronext m’a précisé que concernant ce type de certificat, les seuils de réservation sont déterminés par rapport à la fourchette[6] achat/vente de l’apporteur de liquidité.

Or, le matin du 3 mai, suite à une erreur de valorisation, la fourchette de l’apporteur de liquidité était  de 0.02 / 0.03. Le seuil haut était donc 0.03 et le seuil bas 0.02 ; cela a donc permis des transactions à 0.03€ et conduit à une cotation à des prix aberrants.

Au cas d’espèce, l’entreprise de marché m’a indiqué qu’après examen de la demande d’annulation et conformément aux dispositions de l’article 4 (ii)c de la Notice Euronext 4-02[7], les critères retenus avaient notamment été les suivants :

Les cotations de l’apporteur de liquidité à la clôture du 2 mai, soit 3.13/3.18€.

L’évolution du sous-jacent de l’instrument financier entre le 2 mai et le 3 mai 2017 (peu d’évolution ne pouvant justifier une telle baisse)

Compte tenu de ces éléments, Euronext m’a indiqué avoir confirmé que le juste prix du marché s’établissait le 3 mai à 3€ comme indiqué par l’apporteur de liquidité. Enfin, il m’a été précisé qu’une notification avait été adressée à chacune des contreparties impliquées, les informant de l’annulation effective des transactions considérées, document transmis à M. D. par son intermédiaire financier.

La recommandation

Au vu de l’ensemble de ces éléments, dans la mesure où l’annulation des ordres de M. D. s’est effectuée dans le cadre des règles de marché, j’ai indiqué à M. D. que  je ne disposais d’aucun élément me permettant de remettre en cause ladite annulation et de donner suite à sa demande.

La leçon à tirer

Bien que les annulations de transactions par l’entreprise de marché restent marginales au regard du nombre de transactions réalisées chaque jour et portent sur des situations exceptionnelles dans lesquelles l’anormalité du prix de la transaction peut être démontrée, les investisseurs doivent avoir conscience que ce mécanisme existe.

Toutefois, s’il peut être déroutant pour un investisseur d’être confronté à une telle situation, il ne faut pas perdre de vue que cette faculté et plus généralement les règles de marché visent avant tout à garantir la fiabilité des transactions et assurer une négociation équitable et ordonnée.

 

[1] Seuls habilités par l’entreprise de marché à intervenir sur un marché réglementé,  les membres du marché se chargent de transmettre les ordres de leurs clients, particuliers ou institutionnels.

[2] Un certificat leverage ou short permet d’investir avec un effet de levier sur un support appelé sous-jacent (un indice, une matière première, une action…) et d’amplifier les variations quotidiennes de ce dernier sans avoir besoin d’en être détenteur. Un certificat leverage permet de bénéficier de la hausse d’un sous-jacent et un certificat short de la baisse.

[3] L’entreprise de marché Euronext exploite 5 Marchés de Titres à Amsterdam, Bruxelles, Lisbonne, Londres et Paris. Euronext exploite également 4 Marchés de Dérivés à Amsterdam, Bruxelles, Lisbonne, Londres et Paris. Ces Marchés d'Euronext sont des Marchés Réglementés au sens de la directive Marchés des Instruments Financiers (MIF) et sont régis par des règles harmonisées ainsi que des règles non harmonisées (ou locales) qui sont mises en œuvre par des Instructions (Notices). Les règles de compétence s’appliquent selon la localisation du marché de titres concerné.

[4]Euronext Notice 4-02

[5] L’apporteur de liquidités, qui se trouve souvent être l’émetteur est signataire d’un contrat commercial avec Euronext par lequel il s’engage à positionner simultanément des ordres à l’achat et à la vente, en respectant une quantité minimum (fixée en nombre de titres ou de capitaux) ainsi qu’une fourchette de prix d’une largeur maximum (généralement fixée en pourcentage).

[6] Euronext réserve temporairement la cotation d’une valeur dès lors qu’un ordre d’achat ou de vente provoquerait, s’il était exécuté, des négociations à un (ou des) cours situé(s) en dehors de limites appelées “seuils de réservation”.

[7] La fourchette (ou spread) mesure l’écart en pourcentage entre un ordre d’achat et un ordre de vente sur la feuille de marché. Le respect de la fourchette est garanti par l’apporteur de liquidités.

[8] The Relevant Euronext Market Undertaking may determine that a trade has been executed at an unrepresentative price, when :

(ii) Due to exceptional circumstances, it determines that the Automated Price Controls have temporarily failed to reflect fair value for the relevant product. Such assessment of fair value for the relevant product may take into account one or both of the following:

c. In relation to covered warrants and certificates, historical quotes of the Liquidity Provider and variations and volatility noticed on the underlying of such instruments;